美联储2019年两次加息的概率最大。距离本轮加息周期结束还有多远

美丽的风

摘要：美联储多次加息，是2019年的年度议题之一。明年美国经济将面临较大的不确定性，美联储很可能秉持“慢而不是快”的原则“在提高利率方面。我们认为2019年美联储两次加息的概率最大。包括今年的一次加息，总共三次加息将推动美联储明年基准利率升至2.75-3%。不排除美联储加息将止步于此。截至目前，各机构预期加息次数集中在2-4次之间，美联储9月点阵图预测明年加息次数也是2-4次概率最高。

美联储加息多少次是2019年的年度问题之一。明年美国经济将面临较大的不确定性，美联储加息可能会秉持“慢而不是快”的原则利率。我们认为2019年美联储两次加息的概率最大。包括今年的一次加息，总共三次加息将推动美联储明年基准利率升至2.75-3%。不排除美联储加息将止步于此。截至目前，各机构预期加息次数集中在2-4次之间，美联储9月点阵图预测明年加息次数也是2-4次概率最高。

根据泰勒规则，明年美国的最优利率水平在3.35-3.5%之间。到目前为止，美联储对美国经济增长的信心比市场普遍预期的要低，对通胀压力的担忧也更少。美联储预计2019年美国GDP增速2.5%，通胀将维持在2%左右，而市场普遍预期美国经济增速将放缓至1.9%明年四季度，CPI将升至2.3%。假设美国GDP增长和CPI的长期均衡水平分别为1.8%和2%，根据美联储对经济基本面的预测，最优利率水平应为3.35%，并根据市场共识计算出的最优利率水平为3.5%；按照这个计算，美联储明年最多加息3-4次。

部分美联储官员已由鹰派转为鸽派，或表示明年加息次数将低于预期。美联储主席杰罗姆·鲍威尔11月28日指出，当前基准利率“略低于中性区间”，明年可能考虑停止加息。而就在两个月前的10月3日，鲍威尔还表示，距离中性利率还有很长的路要走。在此期间，美国股市波动较大，油价下跌。相对而言，美联储更担心美国经济增长面临下行压力，而不是通胀上行。

我应该担心增长，还是应该更担心通货膨胀？美国本轮经济复苏始于2009年6月，如果经济持续增长到2019年7月，将超过1991-2001年的互联网繁荣周期，成为美国历史上最长的经济复苏周期。美国经济面临的不确定性很可能会打断这一进程，主要包括油价飙升和全球低端制造业转移带来的通胀压力。这些因素可能导致美国经济放缓和通胀上升，如果负面影响被放大，将增加滞胀风险。

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冯庆阳

摘要：美联储多次加息，是2019年的年度议题之一。明年美国经济将面临较大的不确定性，美联储很可能秉持“慢而不是快”的原则“在提高利率方面。我们认为2019年美联储两次加息的概率最大。包括今年的一次加息，总共三次加息将推动美联储明年基准利率升至2.75-3%。不排除美联储加息将止步于此。截至目前，各机构预期加息次数集中在2-4次之间，美联储9月点阵图预测明年加息次数也是2-4次概率最高。

如果美联储明年结束本轮加息，对新兴市场有利。谨慎加息有助于降低美国期限利差倒挂的风险，避免经济衰退和股市大幅回调。美联储加息结束将导致美欧利差由扩大转为收窄，美元升值可能告一段落，最终利好新兴市场股票。此外，中美利差倒挂风险也将降低，部分缓解人民币贬值压力。对于中国来说，这将是推出重大结构性改革的好时机。

美联储将加息多少次是2019年的年度问题之一。由此衍生的另一个问题是美联储距离结束本轮加息还有多远。对这两个相关问题的判断，将直接影响明年美国期限利差走势、美元指数走势以及新兴市场股市的相对价值。美股表现。

对于明年美国利率的走向，美联储正在从早些时候的鹰派观点转向鸽派观点。美联储主席杰罗姆·鲍威尔11月28日指出，美联储的基准利率“略低于中性区间”。就在两个月前的 10 月 3 日，他说他距离中立“还有很长的路要走”。在此期间，美国股市波动较大，油价下跌。相对而言，美联储更担心美国经济增长面临下行压力，而不是通胀上行。

目前，各机构对美联储明年加息次数与去年底类似存在分歧。据彭博社统计，截至目前，各机构预期加息次数集中在2-4次之间，几家大银行分别选择2次或4次存在差异（图1)。

去年底和今年年初，市场还预期美联储加息2-4次。我们当时认为美联储会在最高水平上加息，也就是今年4次。展望明年，当市场再次出现同样的分歧时，我们认为这一次可能会在低位执行，即2019年2次加息的可能性大于4次加息。也就是说，美联储很可能在明年结束这一轮加息周期。做出这个判断 主要风险是美国明年通胀升幅超过预期。

一、美联储加息的决定因素

美联储没有公布具体的加息规则，但很多研究表明，美联储的加息行为基本遵循泰勒规则1：=++()+()

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冯庆阳

摘要：美联储多次加息，是2019年的年度议题之一。明年美国经济将面临较大的不确定性，美联储很可能坚持“慢而不是”的原则快速”加息。我们认为美联储2019年两次加息的概率最高，包括今年一次加息，共3次加息将推动美联储基准利率上扬至2.75-3 ％ 明年。不排除美联储加息到此为止。截至目前，各机构预期加息次数集中在2-4次之间。 ，而美联储9月的点阵图预测明年加息的次数也是最有可能的2-4次。

和通常是一个大于0的常数，代表名义利率，代表实际均衡利率，代表通货膨胀和经济增长率，而和代表目标通货膨胀和增长率。美联储加息的决定基本上取决于与就业高度相关的GDP增长率和通胀水平的变化。从历史数据看，美联储的基准利率与GDP增长率经济增长与CPI高度相关（图2和3)。如果经济增长过快或通胀高于目标，美联储就有动力加息利率，反之亦然。

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(一)估计

指经济达到预定目标时维持经济平稳运行的实际均衡利率水平（equilibriumreal interest rate）。根据定义，美联储只有在其基准利率等于其长期均衡水平时美联储加息最新信息，才真正实现了充分就业和稳定物价的目标。如果政策利率低于长期均衡水平，说明货币政策过于宽松，应该采取更紧的政策；否则，说明货币政策偏紧，应适当放宽。实质上，实际均衡利率取决于宏观经济环境，与劳动质量、劳动生产率、经济产出增长率等诸多因素有关。

真实均衡利率在现实生活中是无法观察到的，是一种概念分析工具，需要通过模型进行估算。几十年来，学术界发展了很多估计模型，如SVAR模型、Laubach-Williams状态空间模型、DSGE模型等，都希望找到真实均衡利率的准确位置，但效果一般，而且各种估计方法大相径庭。图表 4 显示了在各种方法下估计的实际均衡利率值，今天的平均实际均衡利率约为 1%。

根据定义，当经济达到预定目标时，维持经济平稳运行的实际均衡政策利率水平，因此可以通过在经济达到稳定运行状态时，从名义利率中减去通货膨胀率得到根据美联储 2012 年以来的 FOMC 文件，我们提取了美联储在各个时期估计的长期稳定名义利率和通货膨胀，并估计了当期的实际均衡利率。结果如图5所示。自2012年以来，美国实际均衡利率总体呈下降趋势，这可能是由于人口老龄化、劳动生产率下降、经济增长率下降所致。产出，以及商业投资扩张需求的减少，需要较低的实际均衡利率。近两年，实际均衡利率基本稳定在1%左右。 FOMC 2018 年 9 月的数据计算发现，当前的实际均衡利率正好是 1%，这与学术研究的平均值是一致的。由于目前的方法只能计算当期的实际均衡利率，没有实际均衡利率的预测值，所以我们以2019年的实际均衡利率等于1%作为我们的基准值。

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(二)2019年GDP和CPI预测

美联储加息与经济基本面高度相关。普遍认为，2018年二季度GDP增速4.2%是本轮周期的高点，增速将逐渐放缓。季度GDP增速预测，平均来看，增速将从今年三季度的3.5%下降到明年四季度的1.9%。但是，不同的机构有很大的不同。明年四季度，最乐观的机构预计GDP增速为3.3%，而最悲观的机构认为增速将明显放缓至-1.4%，且经济衰退风险较高（图6)。相对而言，市场对明年美国CPI走势的看法相对较小。2019年末美国CPI预测区间在1.之间@>7-2.9%，平均2.3%(图7).

美联储还发布季度 GDP 和 CPI 预测，基于对经济基本面的了解，该判断支持调整利率的决定。今年9月，联邦公开市场委员会（FOMC）文件显示，美联储预测美国长期经济增长率为1.8%，但对2019年GDP增​​长的预测为比市场乐观。 ，达到2.5%；长期个人消费支出物价指数将维持在2%左右，2019年美国CPI可能刚好达到长期通胀水平（图8)。与市场相比，美联储的经济增长和通胀预测更加乐观，即在对增长更加乐观的同时，我们认为通胀将保持在温和水平。当然，美联储官员近期的讲话表明，这些预测将更接近未来市场的平均预测。调整。

(三)a 和 b 的估计值

为了计算目标利率，需要获取公式参数值中的重要值。 a和b分别是美联储基准利率对通胀缺口和产出缺口的响应参数。两者的大小反映了货币当局的偏好及其对通胀目标和产出目标的重视程度。

在各国对泰勒规则应用的实证检验中美联储加息最新信息，文献一般通过回归结果得到a和b的经验值。 Taylor (1999)2研究表明，在不同的货币体系下，a和b的值会有所不同。在金本位制下，如果有央行，政策利率对两者都会更加敏感gaps，较大的a和b；policy通常在摄像头做决策时不会量化表达，a和b的值可以很大也可以很小。

首先提出了泰勒规则。 (1993)3 设定模型中通货膨胀缺口和产出缺口的系数为 0.5，设定长期均衡利率为 2。这个假设是在 1980 年代后期做出的在 1990 年代初期的实证检验中，它与美联储基准利率的实际轨迹非常吻合，虽然后来有研究指出 b 的值应该更大（Brayton (1997)4, etc. )，但最主流的是==的赋值。在本文的计算中，我们也取==.作为Benchmark值。

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冯庆阳

摘要：美联储多次加息，是2019年的年度议题之一。明年美国经济将面临较大的不确定性，美联储很可能秉持“慢而不是快”的原则“在提高利率方面。我们认为2019年美联储两次加息的概率最大。包括今年的一次加息，总共三次加息将推动美联储明年基准利率升至2.75-3%。不排除美联储加息将止步于此。截至目前，各机构预期加息次数集中在2-4次之间，美联储9月点阵图预测明年加息次数也是2-4次概率最高。

(四)预计2019年加息

与普遍预期相比，美联储迄今对美国经济增长更有信心，对通胀压力的担忧较少。美联储预计2019年美国GDP增速2.5%，通胀将维持在2%左右，而市场预计美国经济增速将放缓至1.9%明年一季度，CPI将升至2.3%。

基于上述讨论，如果按照美联储的预测，美国长期均衡GDP增长率和CPI分别为1.8%和2%，根据泰勒规则， 2019年美国最佳利率水平可计算为：

=++。 ()+。 (...)=。

在今年9月加息后，美联储基准利率目前在2.00-2.25%区间。根据芝商所最新的《美联储观察》，今年12月加息25个基点至2.25%-2.5%区间的概率超过80%，这几乎已成定局。据推测，给定 ==。当时，美联储应该在 2019 年加息不超过 3 次。

如果根据市场预测均值代入泰勒规则，我们得到：=。 ++。 (.)+。 (...)=。

即给定 ==。届时，美联储在 2019 年全年加息次数不应超过 4 次。当然，无论是美联储的 3 次，还是市场预估的 4 次，都代表着最优利率水平和最高利率。明年加息的次数，根据目前的情况。 “快”的原则决定了加息的频率。同样，随着经济和市场的变化，美联储和机构对经济基本面的判断也会发生变化。短期内可能下调GDP增长预期，或下调明年最优利率水平。

1.1@>美联储官员的鹰派和鸽派

美联储加息本质上是基于美联储投票官员的观点做出的决定。根据美联储官网，有投票权的人数理论上是12人，但由于空缺，在最近两次FOMC会议上，有9名有投票权的成员，其中包括4名理事会（中央官员）。 ) 和五位地区联储主席。四位中央官员是常任理事，分别是美联储主席鲍威尔（Powell）、董事会成员克拉里达、布雷纳德和夸尔斯。除了纽约联储主席作为五位地区联储主席的常任理事国外，其余四个席位将留给其余人。 11 位地区联储主席轮流担任。例如，在 2018 年，有投票权的地方美联储主席是纽约联储的威廉姆斯、亚特兰大联储的博斯蒂克、旧金山联储的戴利、克利夫兰联储的梅斯特和里士满联储的巴尔金。 2019 年，拥有投票权的地方联储主席分别为纽约联储的威廉姆斯、圣路易斯联储的布拉德、芝加哥联储的埃文斯、堪萨斯联储的乔治和波士顿联储的雷森格伦。

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